稳定币被忽视的风险

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前言

全球对稳定币充满热情。发行价值 620 亿美元 USDC 稳定币的 Circle 已于六月初完成首次公开募股 (IPO)，并刚刚申请了银行牌照。Stripe 通过收购总部位于德克萨斯州的 Bridge 公司，现在允许其企业客户持有、发送和接收稳定币。Visa 推出了一个银行稳定币发行平台，据报道，亚马逊和沃尔玛等大型非金融公司也在考虑发行稳定币。6 月 17 日，美国参议院通过了《稳定币法案》(GENIUS Act)，这是美国首部针对美元 (USD) 支持的稳定币的联邦法规，该法案即将提交众议院审议。

稳定币已确立了其作为去中心化金融和加密货币投资领域交换媒介的价值。目前，稳定币的总市值约为 2550 亿美元（其中 99% 是以美元计价的稳定币）。随着该领域新监管和行业活动的不断涌现，市场参与者和行业领袖似乎期待稳定币在国内和国际支付领域得到大规模采用。然而，稳定币的使用对消费者来说较为复杂，大规模采用将带来宏观金融风险。

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在一片欢腾声中，稳定币广泛应用面临的挑战和风险可能被人们忽视。

稳定币投资者面临的摩擦和风险

网络交易费用：当稳定币通过区块链网络发送时，通常会像其他加密货币交易一样，产生不同的网络交易费用（例如以太坊中的“Gas”费用）。这些费用用于支付去中心化验证者网络的费用，这些验证者负责批准交易并维护区块链的安全。简而言之，无论是在国内还是国外发送稳定币，通常都需要用户支付不同的交易费用。未来的稳定币用户会打算为每笔交易支付费用吗？

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公平地说，中心化支付系统通常需要向网络运营商支付服务费，尽管这笔费用通常由银行承担（银行可能会将费用转嫁给商户），而不是在国内环境下由零售终端用户承担。用户也可以通过采用“第二层”网络来规避区块链交易费用。该网络是一个附加的交易层，等待在主区块链上结算发送方和接收方的净额交易或批量交易，以降低费用并提高吞吐量。虽然这种方法可能有效，但在其他条件相同的情况下，它确实增加了复杂性并降低了交易的安全性。

一些区块链并不通过支付发送方交易费，而是通过从其他来源补贴或支付更高的“区块奖励”（即自动生成新的加密货币并支付给验证者）来补偿验证者。无论如何，安全、去中心化的交易验证流程存在经济成本。国际清算银行最近的一份报告更尖锐地指出：“所需的共识程度越严格，所需的租金就越浪费。”

货币碎片化和钱包接受度：从实际和技术角度来看，稳定币会将钱包中的资金碎片化。用户无法将稳定币余额合并为一笔款项，也无法将这些余额与其他货币持有量合并，除非他们在交易所进行兑换。如果持有几种稳定币，这或许没有问题，因为如今人们可能拥有多个银行账户和电子货币账户。然而，鉴于众多银行和其他机构正在考虑发行稳定币，人们是否真的会同时持有多种稳定币，以及为什么会持有？

此外，稳定币发行于不同的区块链平台，其格式并非总是与所有钱包兼容。从技术角度来看，将资金发送到无法接受稳定币的不兼容钱包可能会导致资金失控。如今，许多闭环支付网络（例如PayPal和美国的Venmo等许多电子货币提供商）仅允许向该服务的用户付款。然而，用户首先就不能犯发送此类资金的错误。

欺诈风险：稳定币（以及其他加密货币）支付的即时性和不可撤销性增加了欺诈风险。在出现错误或检测到非法活动后，几乎没有时间预先筛选交易或阻止或撤销交易。由于快速支付系统具有即时资金转移的功能，这些挑战损害了快速支付系统用户的利益。快速支付系统和加密货币面临的欺诈风险包括账户凭证盗窃和接管（“未经授权”的支付欺诈），以及冒充、爱情诈骗以及购买或发票诈骗（“授权”的支付欺诈）。区块链分析公司 Chainalysis 估计，2024 年全球加密货币欺诈案将达到 124 亿美元，并警告称欺诈生态系统将日益壮大且专业化。

快速支付系统制定流程和最佳实践来应对这些风险，例如标准化的欺诈解决政策、欺诈报告和信息共享、争议解决和损失追偿规则，以及欺诈监控和收款人确认技术。稳定币网络会开发类似的系统吗？例如，遭遇凭证盗窃并进行未经授权付款的美国稳定币客户是否会受到类似“规则E”的保护，从而在当今的支付中免受此类风险的影响？美国消费者金融保护局曾提议将“规则E”扩展到稳定币，但在特朗普政府的领导下，该机构已将消费者保护转向新型数字货币。与此同时，美国的《GENIUS法案》似乎并未包含有意义的欺诈保护措施。

银行和交易所中介：如今，要从稳定币转换为法定货币（反之亦然），用户需要在与其银行连接的加密货币交易所开设账户。虽然在大多数司法管辖区都是可行的，但这样做比使用稳定币多了一步。这也是为什么“用稳定币为没有银行账户的人提供银行服务”往往是一个循环论证的主要原因；需要银行账户才能将稳定币转换为法定货币。受监管的加密货币交易所与银行一样，也需要提供身份信息作为监管“了解你的客户”流程的一部分，这可能会给缺乏政府签发文件的用户带来包容性挑战。

如果银行未来发行稳定币，它们或许可以避免与加密货币交易所合作。但银行仍然存在。它们也可能通过向用户收取将稳定币与银行存款进行兑换的费用来获取收入。

跨境汇款储蓄的局限性：稳定币通常被描述为降低国际汇款成本的灵丹妙药。然而，它们仍然涉及不可降低的外汇兑换成本。从美元存款转换为美元稳定币不需要外汇交易，但从美元稳定币转换为土耳其里拉则需要。再加上上面提到的面向用户的要求——银行和潜在的加密货币交易账户、身份证明文件、网络交易费，以及在汇款时严格避免错误或欺诈的需要——稳定币作为跨境汇款的成本和包容性解决方案的优势远非不言而喻。

经济挑战与风险

银行存款和流动性挑战：当客户以银行存款为代价购买稳定币时，该银行的零售存款将减少，而零售存款是银行开展贷款业务的粘性高且成本低廉的资金来源。因此，挤出存款可能会抑制贷款活动。不过，根据不同的司法管辖区，稳定币发行人可能需要将支持其发行稳定币价值的资金存放在受监管的存款机构。在这种情况下，损失的零售存款会回到银行（尽管不一定是同一家银行）。然而，这些存款构成无担保的批发融资，波动性较大，会削弱银行的流动性覆盖率。稳定币挤兑意味着这些资金的快速撤出，对银行的稳定性构成风险。此外，与其他批发实体一样，预计银行流动性不足的稳定币发行人可能会尝试快速提取其存款，就像Circle在2023年尝试将其在硅谷银行的30亿美元存款提取出来一样。

商业模式风险：目前发行由储备支持的稳定币的公司（Tether、Circle等）的核心商业模式将在低利率环境下面临可持续性挑战。目前，稳定币发行人的主要收入来源是其储备金的收益，通常是银行存款或短期国库券。Circle在2024年的收入中有99%来自这一来源。较低的利率将压缩这部分收入。在某些情况下，主要发行人似乎误导公众持有100%的现金等价物，而实际上他们持有的是收益率更高的短期公司债券。

美元化和规避制裁的海外挑战：一些爱好者对通过美元稳定币延续美元在海外的使用这一想法感到兴奋。然而，这忽视了外国面临的严重风险。非预期的美元化，或者更普遍的货币替代，可能会降低该国货币政策管理商业周期的有效性，从而损害其利益。也就是说，当地央行通常能够管理其货币的成本和价值，以此作为在经济衰退时期提供救助的一种工具。当家庭和企业持有的本币较少时，这种做法的效果就会降低。

目前使用稳定币规避制裁的情况也值得关注。例如，据报道，Tether 的美元稳定币已在全球范围内帮助规避了数十亿美元的制裁。

由于存在非法活动的风险，包括规避制裁和其他资本流动管理措施、货币替代以及其他挑战，外国当局可能会采取措施限制其管辖范围内以外币形式使用稳定币。在欧洲，MiCA 稳定币法规允许当局在干扰货币主权、货币政策或金融稳定的情况下，限制该地区非欧元稳定币的使用。

偏离面值（脱钩）：如今，一美元就是一美元。在银行监管和存款保险的框架下，我们在收到付款之前不会质疑发行人的安全性。理想的情况是，强有力的稳定币监管能够提供类似的信心。然而，稳定币与美元挂钩——它们本身并非美元，这种挂钩可能会被打破。许多稳定币在二级市场交易中暂时失去了挂钩。Circle 的 USDC 曾于 2023 年因持有其存款的硅谷银行的担忧而短暂脱钩。一个更极端的例子是 TerraUSD，一种由算法管理的稳定币，在 2022 年崩盘之前，曾是全球第四大稳定币，市值达 180 亿美元。

这一挑战让人回想起自由银行时代，当时接受者会质疑货币发行人的品牌和实力——这种做法如今已被我们抛在脑后。问题在于，稳定币在加密货币投资之外的优势（这一案例仍在发展中）是否值得我们面对这一挑战以及其他值得关注的挑战。